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Dolarización: algunas lecciones internacionales

Desde que Javier Milei puso el tema sobre la mesa, mucho se ha dicho sobre la conveniencia o no de dolarizar Argentina. Curiosamente, a pesar del impacto que una dolarización implica, se presta poca atención a las lecciones que ofrecen países que han estado dolarizados por dos décadas y, en casos como el panameño, por más de un siglo.

Por ejemplo, Ecuador dolarizó su economía en medio de una profunda crisis económica. En 1999 la tasa de inflación fue 60% y las tasas de interés rozaban 100% anual. Quizás aquí haya una primera lección importante. De no tener cuidado, en breve Argentina se puede encontrar cerca de un escenario similar al que se enfrentó Ecuador cuando tuvo que decidir entre hiperinflación o dolarización. En el 2001 la inflación cayó al 38% y para el 2003 ya se encontraba en valores inferiores a dos dígitos. Esta drástica caída en la inflación se hizo a la par que aumentaba el PBI real y la recaudación tributaria. Hay otras lecciones importantes por extraer de casos internacionales de dolarización.

A continuación, algunas de las más importantes:

El prestamista de última instancia (que no es tal)

Una de las objeciones más comunes a la dolarización es que significa dejar de tener un banco central que actúe como prestamista de última instancia. Al poder emitir pesos, la entidad monetaria puede inyectar liquidez al mercado financiero en caso de una corrida de depósitos y evitar así una crisis sistémica. Sin embargo, dolarizar no implica perder al prestamista de última instancia.

Tanto Ecuador como El Salvador (y recientemente también Panamá) poseen fondos de liquidez de emergencia

Por ejemplo, tanto Ecuador como El Salvador (y recientemente también Panamá) poseen fondos de liquidez de emergencia. Este fondo puede ser administrado por un ente privado o un consorcio de bancos privados y tener líneas de liquidez contingentes con bancos internacionales u organismos internacionales para fortalecer su rol.

También es posible, como sucede en Ecuador, permitir a los bancos depositar sus propias reservas en instituciones financieras del exterior manteniendo a los mismos fuera del alcance de las regulaciones locales. Panamá es un caso paradigmático. Debido a la alta integración financiera, los bancos extranjeros tienen a sus casas matrices como prestamistas de última instancia y los bancos locales tienen líneas contingentes con el sistema financiero internacional. En los últimos veinte años ninguno de estos países ha tenido que hacer uso de estos fondos especiales ni han tenido crisis bancarias, ni siquiera cuando hubo defaults soberanos ni tampoco durante la crisis del 2008. Contar con una moneda sana y una regulación financiera eficiente es más importante para evitar las crisis bancarias que tener un banco central.

En Argentina el Banco Central no funciona como prestamista de última instancia ya que emite una moneda que el mercado no demanda (EFE)
En Argentina el Banco Central no funciona como prestamista de última instancia ya que emite una moneda que el mercado no demanda (EFE)

En Argentina el Banco Central no funciona como prestamista de última instancia ya que emite una moneda que el mercado no demanda. Los argentinos demandan dólares, no pesos. Las crisis financieras en argentina son corridas contra el peso, no contra los bancos en sí. En este caso no hay mucho que un prestamista de última instancia pueda hacer dado que no puede ofrecer lo que demanda el mercado.

De hecho, al ofrecer liquidez, el Banco Central alimenta la crisis cambiaria y, en casos extremos, puede desatar un proceso hiperinflacionario. En la práctica, el BCRA es un deudor de primera instancia del sistema financiero y el FMI es el verdadero prestamista de última instancia.

Los argentinos demandan dólares, no pesos. Las crisis financieras en argentina son corridas contra el peso

No se puede renunciar a lo que no se tiene. Más importante que tener acceso a un emisor de moneda que nadie demanda, es tener acceso a la moneda que demanda el mercado.

La Venezuela que no fue

En su prólogo al libro de Jamil Mahuad, Así Dolarizamos Ecuador, Domingo Cavallo sostiene lo siguiente: “No caben dudas de que la dolarización evitó que Ecuador llegara a la situación que hoy vive Venezuela, a pesar de que en todas las otras dimensiones las políticas de Rafael Correa no fueron muy diferentes a las de Hugo Chávez.” Un mensaje importante para Argentina, que transita su decimoquinto año de populismo K.

De hecho, Cavallo se queda corto. Un estudio reciente de varios países latinoamericanos concluyó que el populismo impuso importantes costos económicos. Ecuador es un caso especial en esta muestra, siendo el país que menos ha sufrido el populismo de Rafael Correa debido a los límites impuestos a su gobierno por la dolarización.

Ecuador es el país que menos ha sufrido el populismo de Rafael Correa debido a los límites impuestos a su gobierno por la dolarización (Reuters)Ecuador es el país que menos ha sufrido el populismo de Rafael Correa debido a los límites impuestos a su gobierno por la dolarización (Reuters)

El rol de las instituciones no es dar carta blanca a sus líderes políticos para que hagan lo que a ellos más les convengan, sino minimizar su capacidad de daño y proteger a la ciudadanía. Es cierto que una dolarización no impide que se elijan gobiernos populistas, el caso ecuatoriano muestra que modera su capacidad de daño. Hoy día vemos como la dolarización le impone límites a otro populista, Nayib Bukele en El Salvador.

La dolarización merece una discusión seria e informada, sobre sus costos y beneficios. Es importante entender la seriedad del problema que enfrenta la economía argentina. Las instituciones políticas no son creíbles, incluso si hubiera un cambio de gobierno.

El rol de las instituciones no es dar carta blanca a sus líderes políticos para que hagan lo que a ellos más les convengan, sino minimizar su capacidad de daño y proteger a la ciudadanía

Es imposible reducir la inflación sin credibilidad. Una dolarización oficial acompañada de otras reformas es la única manera creíble de salir de lo que ya es una década de estanflación.

La gran crisis que no fue

Una de las ventajas de tener un banco central eficiente es la capacidad de reaccionar ante shocks externos y evitar que el país sufra una profunda crisis. Hay que ser realista con las alternativas asequibles a nuestros policy makers. El fine tuning de política monetaria requiere de una entidad monetaria banco central que se actúe como un cirujano con un bisturí, cuando lo que tenemos es un leñador con una motosierra.

En la realidad, el BCRA ha sido una fuente constante de inestabilidad macroeconómica. En teoría, la sintonía fina entre el ministro de Economía, Martín Guzmán, y el presidente del ente monetario, Miguel Pesce, permitiría estabilizar el tipo de cambio real. En la práctica, Argentina tiene un tipo de cambio real más volátil que el ecuatoriano.

En teoría, la sintonía fina entre el ministro de Economía, Martín Guzmán, y el presidente del ente monetario, Miguel Pesce, permitiría estabilizar el tipo de cambio real. En la práctica, Argentina tiene un tipo de cambio real más volátil que el ecuatorianoEn teoría, la sintonía fina entre el ministro de Economía, Martín Guzmán, y el presidente del ente monetario, Miguel Pesce, permitiría estabilizar el tipo de cambio real. En la práctica, Argentina tiene un tipo de cambio real más volátil que el ecuatoriano

¿Cómo les ha ido a los países dolarizados frente a shocks externos? La crisis del 2008 fue un shock externo de proporciones históricas. Deberíamos esperar, entonces, crisis de proporciones históricas en los países dolarizados. En el 2009 el PBI real de Argentina cayó un 5,9% y en El Salvador lo hizo un 3,1%. Ecuador y Panamá, en cambio, crecieron a un 0,6% y 1,2%, respectivamente. La Argentina con BCRA y moneda propia tuvo mucho peor desempeño.

Por qué cambiar el régimen monetario

Los beneficios de dolarizar no son sólo económicos sino más bien institucionales. Rafael Correa fue el presidente más popular en la historia de Ecuador, tuvo el poder político de reformar la constitución. Sin embargo, aunque degradó la integridad financiera de la dolarización no se atrevió a repudiarla abiertamente. Con moneda propia Correa hubiera llevado a Ecuador por el mismo camino que Venezuela.

Quienes creemos que la dolarización es la mejor solución asequible para la Argentina reconocemos que para que sea exitosa requiere de otras reformas estructurales y poner las cuentas fiscales en orden. Con supuesta agudeza, los críticos se preguntan para qué dolarizar si se avanza con las otras reformas. Ojalá fuese tan simple.

Con supuesta agudeza, los críticos se preguntan para qué dolarizar si se avanza con las otras reformas. Ojalá fuese tan simple

En la primera década de este siglo la Argentina tuvo superávits gemelos inéditos que el kirchnerismo dilapidó. Insisto, el problema no es de política económica, sino de economía política. No se trata simplemente de eliminar el déficit fiscal, es clave tener un marco institucional creíble que le impida a un próximo gobierno “llevarse puesto” al BCRA una vez más. Es importante distinguir entre las reformas ideales (lo que tienen en mente los críticos de la dolarización) y las reformas mínimas necesarias para poder dolarizar (lo que tienen en mente los pro-dolarización).

El problema no es de política económica, sino de economía política. No se trata simplemente de eliminar el déficit fiscal, es clave tener un marco institucional creíble (EFE)El problema no es de política económica, sino de economía política. No se trata simplemente de eliminar el déficit fiscal, es clave tener un marco institucional creíble (EFE)

Tanto Ecuador como El Salvador reforzaron la dolarización con otras reformas económicas e institucionales. En el primer caso la dolarización no tuvo lugar en un contexto de orden macroeconómico, sino con el país al borde del precipicio. De haber desdolarizado porque se hicieron otras reformas Ecuador podría haber terminado como Venezuela, tal cual sugiere Cavallo. No es cierto, entonces, que para dolarizar sea necesario tener una macro ordenada e instituciones ideales ni que dolarizar sea innecesario de hacer otras reformas.

Obviamente no haría falta dolarizar si el sistema político argentino tuviera la capacidad de implementar reformas creíbles como las que permitieron a nuestros vecinos erradicar la inflación. Nuestra historia demuestra que no la tiene.

El Salvador no sólo dolarizó para profundizar su integración comercial con Estados Unidos sino también para proteger a su economía del embate del populismo. Tras veinte años de dolarización en El Salvador, Nayib Bukele se enfrenta a estas restricciones. ¿Una de las tantas lecciones internacionales que Cambiemos debería haber aprendido durante su presidencia? Insisto: un rol fundamental de las instituciones es limitar la capacidad de daño de los gobiernos, no maximizar su capacidad de extraer rentas.

Zimbabue ofrece una lección particularmente importante para la Argentina. Dolarizó oficialmente su economía en 2009 y la desdolarizó diez años más tarde. La desdolarización fue posible porque no eliminó su banco central y no hizo una reforma del sistema bancario. Siguiendo las recetas de la Argentina de 2002, reintrodujo su propia moneda y volvió a un escenario de alta inflación. La reforma del sistema bancario es esencial para que sobreviva una dolarización.

Plantear la conveniencia de la dolarización en base a la coyuntura actual es un error conceptual

Por último, se dice que no se puede dolarizar porque no hay suficientes reservas de libre disponibilidad para convertir la base monetaria en pesos. Sin ellas, el tipo de cambio de conversión sería demasiado elevado. He visto números que oscilan entre $900 y $6.000 pesos por dólar. Plantear la conveniencia de la dolarización en base a la coyuntura actual es un error conceptual. Si se hace con amplio acuerdo político significaría un cambio de régimen que generaría credibilidad de inmediato y abriría las puertas a alternativas para aumentar las reservas que hoy no son asequibles.

Si hay voluntad política, los dólares necesarios se consiguen. En el libro que hemos escrito sobre la dolarización con Emilio Ocampo planteamos varias alternativas para hacerlo.

En Latino América, la dolarización ha sobrevivido dos guerras mundiales, la Gran Depresión y la crisis del 2008, una invasión estadounidense (Panamá, 1989), desastres naturales, y fuertes gobiernos populistas. Una dolarización es una manera de dar al país una reforma institucional creíble y duradera.

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